Hikâyeyle Şişen Hisseler: Kağıt Üstünde Değer Nasıl Yaratılır?
Borsada bazı hisseler vardır ki, bilanço rakamlarına bakarsın, “Yahu bu şirketi babam bile alır” dersin. O kadar ucuz görünür ki… Hatta o defter değerini görünce insanın aklına bir an, “Ben mi yanlış bakıyorum yoksa piyasa mı aptal?” sorusu gelir. Spoiler: Piyasa aptal değil, sadece bazen çok iyi rol yapar.
Eskiden bunun adı “varlık değerleme”ydi.
Gayet teknik bir muhasebe terimi gibi duruyordu. Şirketin arsası güncellenir, makinesi yeniden değerlenir, iştirakine “geleceğin unicorn’u” etiketi yapıştırılırdı. Kağıt üzerinde bir güzelleşirdi ki, sanki makyaj odasından yeni çıkmış. Ama o makyaj, genelde yatırımcıdan önce bankanın hoşuna giderdi. Çünkü teminat değeri artınca, kredi kapısı da sonuna kadar açılırdı. Bugün ise bu numara turbo modda çalışıyor. 2023’ten beri Borsa İstanbul’da adeta “Kağıt Üstünde Değer Şampiyonlar Ligi” var. Kadrolar tanıdık: patron, muhasebe ekibi, sosyal medya influencer’ı, birkaç YouTube yorumcusu ve doğal olarak, “Bu fırsat bir daha gelmez” diyen küçük yatırımcı.
Senaryo şöyle yazılıyor:
Önce bilançoya bir dokunuş: bir defalık satıştan gelen gelir, kur farkı, yeniden değerleme farkı…
Sonra medya çalışması: “Hisse defter değerinin altında, çok ucuz” başlıklı haberler.
Ardından sosyal medya dopingi: “PD/DD 0,40 böyle hisse mi kaldı?” tweet’leri.
Son sahne: Tahta hareketlenir, işlem hacmi patlar, patron maliyet boşaltır.
Burada en komiği şu: Bazı yatırımcılar bu filmi defalarca izlediği halde hâlâ finalini bilmez gibi davranır. Aynı oyuncular, aynı sahneler, aynı müzik…
Sadece kostümler değişir.
1990’lar…
Arsa değerleme furyası. Bir şirket vardı (ismini vermeyelim, bilen bilir), Anadolu’da boş bir tarlayı “sanayi imarlı” gösterip defter değerine 50 milyon dolar ekledi. Yatırımcı aldı, hisse coştu. Sonra mı? O tarlanın yanından bile yol geçmedi.
2001 krizi…
Döviz borcu tavana vurmuş şirketler, “Yurtdışı satışlarımız patladı” diye açıklama yaptı. Meğer patlayan, kur farkı zararıymış. Ama kağıtta hâlâ “varlık” vardı.
2008 global kriz…
Yurt dışı iştirakler, “Piyasa değeri şu kadar” diye bilançoya kondu. O iştirakler, krizle birlikte neredeyse bedavaya satıldı. Ama hikâye satılırken kimse bu detayı konuşmadı.
Şimdi fark şu: Eskiden dedikodu kahvehane köşesinde yayılırdı, şimdi “X”te 3 dakikada Türkiye’nin her köşesine ulaşıyor. Eskiden KAP açıklamasını okumak için gazete beklerdik, şimdi uygulamadan bildirim geliyor. Eskiden bilanço makyajı yılda bir yapılırdı, şimdi çeyrek bazında “hikâye” güncellemesi var. Bir şirket düşün… Yıllardır zarar yazıyor, borç boğazına kadar, nakit akışı negatif. Ama bir bakıyorsun defter değeri %70 artmış. Nasıl? “Yatırım amaçlı gayrimenkul yeniden değerleme farkı”. Yani o gayrimenkul satılır mı?
Hayır.
Satılsa o fiyata alıcı var mı? Bilinmez. Ama bilançoda duruyor ya, “Şirket çok değerli abi!” oluyor. Başka bir örnek: Patron, kendi iştirakini şirketine piyasa değerinden “satar”. Kasadan para çıkar, iştirak bilançoya eklenir. Yatırımcıya “Şirketimizin aktif büyüklüğü rekor kırdı” denir. Aktif büyüklüğün içinde likit para yok, ama kağıt üzerinde değer var. Burada asıl kırılma noktası, yatırımcının gözünde “ucuz” kelimesinin büyüsü. Defter değeri 10 TL, hisse fiyatı 8 TL ise yatırımcı kendini Warren Buffett zanneder. Oysa Buffett’ın baktığı defter değeri, bilançoda “patronun hayali” değil, nakit akışını üreten gerçek varlıklardır.
Ama bizde çoğu zaman “bu kadar ucuzsa bir şey var” düşüncesi yerine “bu kadar ucuzsa fırsat var” düşüncesi ağır basar. İşte o noktada, hikâye yazarı sahneye çıkar. SPK’nın rapor yazması, bağımsız denetçinin dipnot hazırlaması zaman alır. Ama manipülasyon 48 saatte biter. Yatırımcı zarar ettiğinde, rapor hâlâ taslak aşamasındadır.
Ayrıca rakamlar “makul” seviyede oynanır. Yani defter değeri üçe değil de bire bir buçuk katlanır. Böylece “anormal” görünmez, ama piyasa algısında “ucuz” efekti yaratır. Bu işin özeti şu: Kağıt üstünde zengin görünen her hisse, kasada zenginlik bırakmaz. Gerçek değer, bilanço kalemlerinin büyüklüğünde değil, o kalemlerin satılabilirliği, nakde dönüşme hızı ve sürdürülebilir kârlılığında gizlidir.
Borsada hikâye her zaman satılır. Ama hikâyenin kahramanı olmakla figüranı olmak arasında büyük fark vardır. Eğer hikâyeyi patron yazıyorsa, finalde başrol genelde o olur…
Siz ise jenerikte “teşekkürler” kısmında yer alırsınız.
